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El furor por los bonos "dólar linked" instaló un nuevo temor: ¿a qué tipo de cambio se devolverá la plata?

Axel Kicillof se entusiasmó con la receptividad que tuvo su último lanzamiento del bono "dólar linked" y acaba de anunciar un nuevo tramo, por el equivalente au$s500 millones.

Con este tipo de títulos que en la práctica funcionan como una suerte de seguro de cambio, el Gobierno ha tenido un sintomático "éxito" que muestra a las claras el estado actual del mercado.

Pagan lo que sube el dólar oficial más un plus. De modo tal que los inversores sienten que al comprarlos quedan a resguardo de una devaluación.

En un contexto en el cual todos -tanto los funcionarios que se irán en diciembre como los queaspiran a ser sus sucesores- afirman que el billete verde va a sufrir una corrección alcista, esta alternativa para canalizar el dinero se ha transformado en furor.

El mes pasado, Kicillof tuvo ofertas por el triple del monto que aspiraba colocar. Y no sería de extrañar que ocurriera lo mismo en esta segunda etapa.

Sin embargo, un zumbido molesto para los intereses del Gobierno empieza a recorrer la city porteña.

Comenzó como una pregunta que se plantearon algunos expertos, continuó en forma desugerencias que formulaban los "asset managers" a sus clientes respecto de mantenerse al margen de este tipo de bonos y, a esta altura, es un gran signo de interrogación instalado en el mercado.

La duda que nadie puede responder a ciencia cierta, y que será, en definitiva, el test que deberá pasar esta nueva emisión del bono dólar-linked es tan simple como preocupante:¿a qué tipo de cambio se hará la conversión cuando los felices poseedores de este "seguro antidevaluación" quieran cobrar?

Por lo pronto, es una inquietud sumamente relevante en la medida en que muchos particulares empiezan a sospechar que lo que puede venir tras el 10 de diciembre sea unblanqueamiento del dólar blue.

En otras palabras, que vuelva a existir -como en otros momentos de la historia económica reciente- un sistema cambiario desdoblado.

Y, con ese panorama, nadie asegura que en un escenario de fuerte suba del billete verde y de múltiples tipos de cambio, a los tenedores de bonos dólar linked se les vaya precisamente a reconocer la tasa devaluatoria más alta.

Cambio de humor
A fines del año pasado, cuando el Gobierno lanzó este tipo de títulos, el mercado los consideró como una oportunidad muy atractiva de inversión.

Es que eran vistos como la forma perfecta para invertir sus pesos y garantizarse una ganancia similar a la que se obtendría si se compraran dólares oficiales, más una pequeña tasa de interés como premio.

Su gran seducción inicial se debía a que se daba por "descontado" que el próximo Gobiernorealizará una devaluación, sustentado esto en el indisimulable atraso cambiario a niveles previos a la crisis del 2001, y la evidente pérdida de competitividad de las economías regionales para colocar sus productos en el exterior.

La buena receptividad se evidenció en la recaudación lograda por el Ministerio de Economía a fines del año pasado con el lanzamiento del Bonad.

Concretamente, un título a dos años (con vencimiento el 28 de octubre de 2016) del que la administración K realizó una licitación por un equivalente a u$s500 millones si bien terminócolocando casi el doble: u$s983 millones.

Unas semanas después, el Gobierno volvió a apelar a este mismo tipo de instrumento, pero ya con un vencimiento a cuatro años (Bonad 2018), del que ubicó un monto nominal de u$s654 millones.

Es decir, con ambas iniciativas juntó en pesos un equivalente a u$s1.600 millones entre los inversores. De este modo, evitó que parte de ese caudal de pesos vaya a parar al blue, reduciendo así la presión en la plaza cambiaria.

"Si bien apenas salió el ‘dólar linked' fue considerado un golazo, lo cierto es que hoy en día genera muchas dudas", afirman analistas bursátiles de la city porteña consultados poriProfesional.

Este pensamiento, en cierta medida, se refleja además en el precio que poseen estos títulos y el escaso volumen comercializado.

"El mercado mismo dice que hoy un dólar linked vale $10. Esta cifra está muy lejos de los $14 o $15 a los que cotiza en la actualidad el ‘conta con liqui' o el blue", señala Facundo Martínez, economista jefe de M&S Consultores.

Y agrega: "Esto marca a las claras que los inversores están mostrando cierta cautela en lacompra de estos papeles, que están atados a la evolución del precio oficial de la moneda estadounidense".

Es decir, en la city porteña hay un creciente escepticismo respecto a que el valor de estos títulos vaya a pegar un salto. Menos aun que suba a una cifra cercana al blue o a la del "dólar Bolsa".

De ahí que su precio actual es bajo.

Todo lo que brilla...
Este manto de sospechas respecto a la rentabilidad real que obtendrán los compradores de"dólar linked" encuentra asidero en que no todas las inversiones en la Argentina son fáciles, lineales y "cumplidoras".

Sobre todo, si el marco regulatorio -bajo el cual fueron lanzados estos bonos- puede quedaranacrónico por provenir de la "era precepo". A punto tal que hace referencia a un mercado libre con un único tipo de cambio.

De modo tal que, ante un cambio de contexto, entonces la interpretación "sobre la letra chica" quedaría a discreción del próximo Gobierno.

Rafael Di Giorno, director de Proficio Investment, explicita cuál es el temor reinante en el mercado para el caso de una modificación del sistema cambiario: "Los bonos dólar linkedse deben regir de acuerdo con la variación del tipo de cambio oficial. Si bien esto no se modificaría, lo que puede pasar es que se implemente un dólar bajo otro nombre para darle beneficios a ciertos sectores. Por ejemplo, uno para importaciones, traer ciertos insumos, etcétera".

En otras palabras, si hubiera tres dólares, el "oficial" sería el más bajo, mientras que los otros serían bautizados como "financiero" o "turista".

Y, claro está, a los efectos de cobrar el beneficio de los bonos dólar linked, los funcionarios se apegarían a la letra de la regulación... y pagarían al tipo de cambio menor.

De todas formas, Di Giorno cree que todavía no está claro el riesgo de que los poseedores de este tipo de papeles hagan una mala inversión. En su visión, esto estará atado a la magnitud de la devaluación.

"Todo dependerá del costo político que tenga que afrontar el nuevo Gobierno respecto a la cantidad de bonos emitidos y del nivel de suba del tipo de cambio", afirma.

Por lo pronto, los antecedentes no ayudan mucho al optimismo.

Para empezar, porque en los últimos días en la city han comenzado a crecer las sospechas de que el próximo Gobierno podría instaurar múltiples tipos de cambio.

Leáse, un "dólar comercial" para mejorarles la competitividad y liquidaciones a losexportadores, cercano al valor del "contado con liquidación" (unos $14 actuales).

También, por ejemplo, un "dólar financiero" para aquellas cancelaciones de deudas enmoneda extranjera, a una cotización bastante más baja que la referencia anterior, lo que lequitaría el principal atractivo al "dólar linked", que entraría en este grupo. En otras palabras, lejos de ser una "panacea", su ganancia pasaría a ser muy baja.

Además, el historial nacional en cuanto al incumplimiento de las reglas acordadas o la fijación de un cambio unilateral en las condiciones es moneda común en la Argentina. Incluso tiene muchos libros escritos.

Al respecto, Martínez recuerda uno de los últimos antecedentes "criollos", que es el delcupón del PBI, un instrumento financiero que brinda rentabilidad si el crecimiento de la economía supera un determinado umbral.

La historia cuenta que, en mayo de 2013, la Presidenta había dicho que la economía crecía un 10%.

Sin embargo, meses después, "cuando Kicillof vio la enorme cantidad de dólares que iba a tener que desembolsar de las arcas nacionales para pagar el cupón correspondiente a los inversores, el INDEC cambió la perspectiva de crecimiento del PBI a tan sólo el 3%".

Este "nuevo" porcentaje era inferior al mínimo requerido para que se gatille el pago, de modo tal que finalmente, no se abonó renta.

"Así se cambiaron las reglas de juego, cosa que nadie descarta que vuelva a ocurrir con los dólar linked", concluye Martínez.

De hecho, en la misma sintonía, el ejecutivo de una de las principales firmas administradoras de carteras de inversión afirma a iProfesional: "No recomiendo sumar estos bonos porquenadie asegura que el nuevo Gobierno pague a los inversores la tasa real de devaluación".

Cuánto rinde y para quién es el dólar linked
Más allá de lo antecedentes propios del folklore nacional, según otros analistas de inversión consultados por este medio, los bonos dólar linked no son para "cualquier ahorrista".

"Nosotros no los estamos recomendando ya que, en el mejor escenario, en un año el linked gana prácticamente lo mismo que un bono en pesos, entre 28% a 30%", cuenta Di Giorno.

"Es mejor comprar un bono en dólares, que rinde un 8% anual en esa divisa, o adquirir un futuro del dólar", añade.

En esto coincide Martínez, quien afirma que los títulos en moneda extranjera "son unabuena cobertura, tienen altos rendimientos y un riesgo más acotado ya que están nominados en moneda estadounidense".

En cambio, precisa, "si se tiene dólar linked y se desdobla el mercado cambiario pero dejan un tipo de cambio casi fijo para estos bonos, licuarán la posición en estos papeles. Por eso ahora vale $10, porque el mercado lo ve así".

Entonces, ¿a quiénes les interesan los "dólar linked"? Para Di Giorno, "estos títulos son elegidos, sobre todo, por los inversores institucionales que tienen que repartir la carterade papeles para diversificar los riesgos y estar cubiertos ante cualquier eventualidad".

El experto agrega que estos papeles hoy en día tiene baja preponderancia y pueden ocupar un máximo de 15% a 20% del total de un portafolio.

Para el inversor particular estos títulos no presentan ventajas tentadoras. Di Giorno considera que "en el caso de que haya una devaluación, de un 20% o 30%, todo el mundo va a querersalir a venderlos por lo que bajará su precio y su ganancia se va a licuar".

Por lo pronto, a primera vista, este tipo de títulos que pagan lo que sube el billete verde oficial lucen muy atractivos en un contexto de atraso cambiario.

Pero, en una visión más detallada y profunda, lo cierto es que nadie puede asegurar que ungran salto devaluatorio se traslade en forma directa al inversor. En particular, en la Argentina, donde los antecedentes sobre cambios en las reglas de juego cotizan alto.

Fuente: http://www.iprofesional.com/notas/219195-El-furor-por-los-bonos-dolar-linked-instalo-un-nuevo-temor-a-que-tipo-de-cambio-se-devolvera-la-plata
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