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21 ene. 2019

Una reestructuración de deuda a la ucraniana, el plan B que Wall Street quiere para la Argentina

En su última visita al país, un alto directivo del fondo Templeton afirmó que la Argentina debe imitar a Ucrania. ¿Qué rol puede jugar el FMI?

“El presidente Macri me dijo que no existe un plan B en lo económico, que sólo hay un Plan A y que va a funcionar. Para mí el plan B es una reestructuración de deuda como la que hizo Ucrania en 2015”.  El autor de esta frase es Michael Hasenstab, vicepresidente ejecutivo y jefe de inversiones de Franklin Templeton Investments, uno de los principales fondos del mundo y uno de mayores tenedores de bonos locales.

Fue un mediodía, en el lujoso Palacio Duhau, donde Templeton organizó un almuerzo con un selecto grupo de entre 30 y 40 ejecutivos y directivos de private banking para brindar su visión sobre la economía local y llevarse la impresión de los locales.
Hasenstab llegó más de 40 minutos tarde. Los comensales ya estaban por el postre. El estadounidense culpó al presidente Mauricio Macri por su impuntualidad, quien lo había recibido esa misma mañana más tarde de lo que acordado y así atrasó su agenda.

“Llegó un poco molesto en parte porque Macri lo atendió más tarde y también porque no podía entender cómo el Presidente no tenía un plan B para su política económica”, confió a iProfesional uno de los asistentes. Por esos días, a mediados de octubre, el dólar recién comenzaba a mostrar tibios signos de estabilización, pero venía de dos corridas cambiarias que profundizaron la recesión y se cobraron el puesto de dos titulares del Banco Central en menos de cuatro meses.

Enseptiembrede2016, Macrirecibió aHasenstab, que luegoseconvirtió enelprincipalacreedordelpaís

El hombre de Templeton ya se había reunido con el presidente en septiembre de 2016, cuando una de las apuestas fuertes del fondo que administraba eran las Lebacs.

Hasenstab, de todos modos, se mostró optimista en todo momento respecto la economía del país, tanto en un plan A como en el eventual plan B que él avizoraba. 

“Cuando dijo que el plan B era una reestructuración ordenada como la que Ucrania hizo en 2015 nos miramos con mi socio y no entendíamos nada”, contó la fuente.

Los contratos de CDS (Credit Default Swap), que cubren al inversor de un eventual default, operaban en torno a los 600 puntos, lejos la presión que en los primeros días de septiembre los había catapultado a más de 800 unidades. Sin embargo, en los precios, el riesgo de una eventual reestructuración de la deuda aún seguía presente.

Pero, ¿por qué según la visión de Templeton, Argentina podría hacer lo mismo que hizo Ucrania? ¿Qué similitudes hay entre el perfil de la deuda de ambos países? ¿El Fondo Monetario Internacional avala este tipo de reestructuración?.

El caso de Ucrania en 2015

Para empezar, conviene repasar cómo fue que Ucrania reestructuró su deuda en 2015 y de qué modo llegó a esa situación.

En marzo de 2015, el Gobierno ucraniano acordó con el FMI un paquete de ayuda por 17.500 millones de dólares, con un desembolso inicial de u$s5.000 millones en el acto y el resto en los próximos cuatro años. Pero a los pocos meses, no pudo pagar parte de sus vencimientos y comenzó a negociar con acreedores para lograr una reestructuración “amigable”.

¿Por qué se la considera “amigable”? Porque fue un acuerdo que se hizo sin haber llegado al default, algo que sólo había ocurrido tres veces en la historia: con Grecia, con Belice y con el archipiélago caribeño San Cristóbal y Nieves.

Después de cinco meses de negociación, y con el aval del FMI y de Estados Unidos (que no querían que Ucrania, que estaba en plena crisis bélica con Rusia, entre en default) se llegó a un acuerdo con la mayoría de sus acreedores privados.

Así, el gobierno logró una quita del 20% y le ofreció, por ese descuento, bonos anexados al PBI de Ucrania -al estilo del Cupón PBI que diseñó en su momento el entonces ministro Roberto Lavagna-. Además, extendió 4 años el vencimiento de cada bono y aumentó entre 7,67% y 7,75% los cupones a pagar.

“El único problema que tuvo Ucrania fue que Rusia, que tenía bonos por u$s3.000 millones, no quiso aceptar la reestructuración y terminó entrando más tarde. Por eso, cuando uno ve lo que pasó con el precio de los CDS de Ucrania, se nota un salto considerable en un momento”, explica Federico Broggi, analista de IEB, que analizó en detalle todo el proceso financiero.

Casos similares con apoyo del FMI

“El FMI, como acababa de realizar los desembolsos, fue contemplativo y puso el mayor peso los vencimientos de su préstamo más adelante y distribuidos hasta el 2028”, agrega Broggi, quien destaca que además de Ucrania hay otros antecedentes en donde el FMI avaló la reestructuración de la deuda en países en donde con líneas de crédito del organismo.

Eso ocurrió, por ejemplo, con Uruguay en 2003, con República Dominicana en 2004 y con Jamaica en 2010. “En esos casos, el managing director del FMI condicionó el apoyo financiero de la entidad a dichos países a la existencia de una reestructuración. Así, envió el mensaje a los inversores de que cooperar con una reestructuración era el mejor camino”, señala el analista de IEB.

El hecho de estar bajo el paraguas del FMI es la primera similitud entre el caso de Ucrania y Argentina. El otro viene por el lado de los acreedores.

Los mismos jugadores, acá y allá

En rigor, los principales tenedores de bonos de Ucrania son Franklin Templeton, PIMCO, Blackrock, Fidelity, Stone Harbor y Deutsche Bank. Según datos de Bloomberg, los fondos que más deuda argentina tienen son Franklin Templeton, Blackrock, Schroder, Allianz y Vanguard.

“Nosotros estamos long (comprados) con bonos de Argentina porque creemos en que va a funcionar el plan A. Pero también, en caso de haber un plan B, queremos seguir estando así para poder sentarnos en la mesa de negociación”, contó el jefe de inversiones de Franklin Templeton en su última visita. 

Los dos mayores tenedores de deuda argentina justamente jugaron un rol clave previo a la primera corrida cambiaria de 2018, cuando salieron a comprar casi 3.000 millones de dólares en bonos Bote 2023 y 2026. Fue en uno de esos tantos "Supermartes de Lebac", en donde con esa jugada Luis Caputo, por entonces ministro de Finanzas, logró calmar las aguas en la city con un tentador negocio para Templeton y Blackrock, que luego se licuó con la fuerte devaluación del peso.

“Si restructura la deuda, los que tendríamos que sentarnos a negociar con Argentina seríamos prácticamente los mismos que lo hicimos con Ucrania”, decía Hasentab, casi con una sonrisa en su rostro.

Un factor que algunos ven como una traba para que la Argentina imite lo que hico Ucrania sería la idea de volver a emitir cupones atados al PBI, algo que el Gobierno actual criticó y hasta evaluó rescatarlos. Habrá que ver si, llegado el caso, vuelven a tenerlo como una opción o diseñan otro instrumento similar, que tiente a los acreedores con beneficiarse de una eventual mejora en la economía.

Que Templeton piense en una reestructuración a la ucraniana como un plan B para Argentina no quiere decir que vea un default en el horizonte cercano, sino que analiza esa variante como una salida si el Gobierno tiene problemas para afrontar pagos, ya sea por cuestiones locales o por factores externos.

“Es una posibilidad que está”, comenta un experimentado operador.

Lo que piensa el mercado

En el mercado hay aguas divididas respecto a la sostenibilidad de la deuda a largo plazo y el riesgo electoral es un factor clave para poner en duda el pago de los bonos.

“No veo posibilidades de default. Si el próximo Gobierno es el actual va a encontrar la manera de atravesar ese año. Se va a venir complicando a medida que avance la siguiente gestión pero no nos apuremos, no estoy seguro de que haya un escenario así”, sostiene Gustavo Neffa, socio y director de Research for Traders.

Ahora, agrega Neffa, el riesgo que se estuvo viendo en las tasas de interés de los bonos hace algunas semanas es la posibilidad, muy baja por ahora, de que en las elecciones presidenciales de octubre “llegue a ganar otro partido con un sesgo más de izquierda o que piense en reestructurar”.

Para Daniel Chodos, jefe de estrategia de bonos en Credit Suisse, la suba del riesgo país en los últimos días de diciembre que reflejó el desarme de bonos locales se debió, “en parte, al riesgo electoral, que es alto y lo vamos a seguir teniendo, y al riesgo de los altos vencimientos post 2020”.

“Si uno mira el cronograma de vencimientos de deuda, los pagos del FMI se concentran mucho en los dos años posteriores al 2021. Asusta ese escenario, aún con el acceso a los mercados, porque son vencimientos grandes”, comenta Chodos y aclara: “Yo igual no estoy preocupado porque, en esos casos, el Fondo Monetario Internacional debería rollear esos vencimientos.”

El estratega del Credit Suisse no ve un escenario de default después de 2020: “me parece que todavía tiene opciones de salida Argentina. Hay que ver qué pasa en el medio, si el nivel de actividad se recompone, si hay una buena elección en 2019, si hay crecimiento en 2020”.

Chodos destaca que este año se van a corregir en gran parte los dos grandes desajustes de la economía Argentina, algo que le serviría en una eventual salida al mercado. “Uno es el fiscal, que si no es 0% de déficit primario va a estar cercano. Tienen una flexibilidad de ser 0,4% y aún cumplir con el FMI. Y el otro es el déficit externo de la cuenta corriente, que se está achicando muchísimo y bastante rápido”, detalla.

Para Quantum Finanzas, el pago de los vencimientos de deuda pública en 2020 se presenta como “un desafío manejable”, aunque estará condicionado al “desenlace electoral” de octubre y noviembre de este año, cuyo resultado “marcará especialmente el ambiente y la estructura del financiamiento”.

Así, la consultora dirigida por el ex secretario de Finanzas, Daniel Marx, consideró en su último informe que el sobrecumplimiento de las metas fiscales en 2018 dejó para 2019 un “mayor excedente de caja” y no solo presenta al año como “un programa de transición financiado” sino que además presenta al 2020 con “desafíos manejables, aunque estará inmerso en un renovado contexto político local”.

El optimismo de Templeton

El último informe en donde el equipo de Templeton Global Macro (de Franklin Templeton) se refirió a la economía argentina fue en junio, cuando publicó su Índice de Resiliencia de los Mercados Locales (LMRI) y destacó al país como uno de los de mayor puntuación.

En ese informe, con datos a abril, señalaban que “la inflación está disminuyendo, pero sigue por encima del objetivo como consecuencia de los ajustes arancelarios”. Claro que después de abril la situación cambió drásticamente, con una disparada del dólar y una recesión cada vez más profunda que obligó al Gobierno a pedir auxilio al FMI.

En diciembre, en una entrevista a Bloomberg, Michael Hasenstab, quien supervisa los u$s35.000 millones de Templeton Global Bond Fund, dijo que Argentina parece estar preparada para liderar una recuperación de las naciones en desarrollo a principios del 2019, seguida por Brasil e India.

Además aseguro que confía en que el Presidente logrará una reelección pese al contexto económico en contra. “Macri sigue siendo muy popular a pesar de que el país está entrando en recesión", aseguró Hasenstab en una entrevista. "Creo que eso dice mucho. La gente estaba tan agotada, frustrada y empobrecida por el régimen anterior que todavía quieren un cambio".

En ese momento, en la cabeza de Hasenstab ya estaba dando vueltas un posible plan B para la Argentina. Lo vivió en primera persona en Ucrania, donde su fondo era y sigue siendo el mayor tenedor de bonos, y tendrá el mismo rol protagónico en una eventual reestructuración de deuda argentina.

Hoy los precios de los bonos ya no están priceando tanto las probabilidades de default o reestructuración como hace unos meses. Sin embargo, para el jefe de estrategia de uno de los mayores fondos del mundo, Argentina debería contar con un plan B y, en ese caso, imitar el caso ucraniano sería la mejor salida. O, al menos, lo más conveniente para el principal tenedor de bonos locales.

Fuente: https://www.iprofesional.com/finanzas/284852-banco-banco-central-bonos-El-plan-B-que-Wall-Street-quiere-para-la-deuda-argentina

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